半導(dǎo)體巨頭業(yè)績暴雷？

昨日美股盤后，ARM 公布了 2025 財(cái)年四季報(bào)，對應(yīng)截止今年 3 月底的業(yè)績，略超分析師預(yù)期：

其中，四季度營收 12.4 億，略超分析師預(yù)期的 12.3 億；調(diào)整后每股收益 0.55 美元，略超分析師預(yù)期的 0.525。

雖然四季度業(yè)績超預(yù)期，但一季度指引不及預(yù)期，且管理層因關(guān)稅帶來的不確定性，沒有給出 2026 財(cái)年?duì)I收指引，ARM 盤后股價(jià)大跌 11.6%： $ARM Holdings ( ARM ) $

大跌過后，ARM 將何去何從？

首先，ARM 是一家芯片架構(gòu)設(shè)計(jì)公司，為英偉達(dá)、蘋果、高通等下游客戶提供芯片設(shè)計(jì)模版，獲取專利費(fèi)。

早年，ARM 的收入主要來自智能手機(jī)，但隨著 AI 時(shí)代來臨，芯片復(fù)雜度和節(jié)能要求大幅提升，x86 架構(gòu)難以堪當(dāng)大任，arm 架構(gòu)憑借強(qiáng)大的性能及節(jié)能優(yōu)勢脫穎而出，如今智能手機(jī)占比降至 40%：

收入來源多樣化后，ARM 的收入擺脫了手機(jī)出貨量停滯的束縛，開啟穩(wěn)定增長態(tài)勢，尤其是 ChatGPT 誕生之后，數(shù)據(jù)中心市場爆發(fā)，arm 架構(gòu)獲得英偉達(dá)、博通、高通等一眾廠商青睞，紛紛推出自己的 CPU，蠶食 x86 市場份額：

在 AI、汽車及更先進(jìn)的架構(gòu)普及下，ARM 的收入創(chuàng)下歷史新高，四季度首次超過 10 億美元大關(guān)，達(dá)到 12.4 億美元，同比增長 33.7%：

ARM 的收入分為兩類，一類是版稅收入，一類是專利許可費(fèi)及其他收入，兩者的區(qū)別主要是前者基于芯片銷售數(shù)量進(jìn)行提成，后者類似一錘子買賣。

四季度，ARM 的版稅收入為 6.07 億，同比增長 18%；許可費(fèi)及其他收入 6.3 億，同比增長 53%：

版稅收入穩(wěn)定性較好，許可費(fèi)及其他收入受單個(gè)大訂單影響較大，季度收入波動不定。

版稅收入增長主要受 Armv9 架構(gòu)滲透率提升，四季度超過了 30%：

V9 架構(gòu)收費(fèi)較高，比如四季度全球手機(jī)出貨量僅增長 2%，但 ARM 來自智能手機(jī)的版稅收入同比增長 30%！

除了 v9 架構(gòu)外，ARM 還在大力推廣它的 CSS 系統(tǒng)，該系統(tǒng)預(yù)集成了 ARM IP，可以幫助用戶節(jié)省芯片設(shè)計(jì)時(shí)間及應(yīng)對日益復(fù)雜的芯片設(shè)計(jì)，受到客戶的歡迎：

許可及其他收入在四季度暴增，主要是此前簽訂的大訂單在本季度落地，以及新簽訂的大單貢獻(xiàn)，如 ARM 和馬來西亞政府簽署合作協(xié)議，總金額達(dá)到 2.5 億美元。

由于大訂單在簽訂時(shí)間上不可控，因此，ARM 的業(yè)績指引很多時(shí)候都很分析師的預(yù)期有所出入，比如 ARM 預(yù)計(jì) 2026 財(cái)年一季度營收在 10-11 億美元之間，分析師預(yù)期為 11 億。

低于預(yù)期引發(fā)股價(jià)下跌并不難理解，但由于 ARM 的估值偏高，如市盈率高達(dá) 137 倍，高估值之下，讓市場對業(yè)績的容忍度非常低，稍有不慎，股價(jià)就死給投資者看。

不過，市場的擔(dān)憂也不無道理，雖然 ARM 的產(chǎn)品非實(shí)物，歸屬于服務(wù)類別，可以免受加征關(guān)稅的影響，但是，半導(dǎo)體行業(yè)對宏觀經(jīng)濟(jì)反應(yīng)靈敏，一旦關(guān)稅戰(zhàn)引發(fā)全球經(jīng)濟(jì)放緩，ARM 必然會受到不利影響。

基于此，ARM 并未給出 2026 財(cái)年指引，引發(fā)市場擔(dān)憂，也在情理之中。

但是，從運(yùn)營數(shù)據(jù)上看，如年度合同價(jià)值四季度為 13.65 億，同比增長 15.5%，超過管理層個(gè)位數(shù)增長預(yù)期：

年度合同價(jià)值表示客戶每年為該合同支付的平均金額，不包括一次性費(fèi)用（如設(shè)置費(fèi)）或不重復(fù)發(fā)生的收入，能見度較高，該指標(biāo)一定程度上可以反應(yīng) ARM 未來的業(yè)績情況。

展望未來，AI 時(shí)代剛剛開啟，而 ARM 架構(gòu)憑借獨(dú)特的優(yōu)勢，成為本輪 AI 革命的核心，未來業(yè)績無需擔(dān)憂，但過高的估值，時(shí)長會引發(fā)股價(jià)劇烈波動。

膽小的投資者或不適合 ARM。