美元持續走弱將重塑 A 股與 H 股溢價關系，為投資者創造差異化投資機會。
據追風交易臺消息，瑞銀最新報告預計美元將持續貶值，并對全球股市構成利好，特別是新興市場——基于過去十年的貝塔系數，DXY 美元指數下跌 10% 可為新興市場帶來 9% 的超額收益。
對中國投資者而言，瑞銀預計人民幣兌美元將略偏向強勢。A 股作為新興市場一部分，將從外資流入中獲益，但因外資持股比例僅 3.4%，受益空間有限。同時，AH 溢價與美元指數過去 15 年呈現 0.83 的高度正相關性，這意味著美元走弱環境下，H 股較 A 股可能表現更佳，特別是在全球流動性寬松背景下。
瑞銀預計，2025 年下半年，在美元繼續走弱預期下，AH 溢價或將維持在中期低位，除非 A 股出現顯著流動性改善。
美元走弱的結構性原因：長期趨勢已形成
瑞銀預測美元將在 2025 年持續走弱，并將歐元 / 美元和美元 / 日元年底目標分別設定為 1.23 和 130。除美國 GDP 增長放緩和美聯儲降息外，瑞銀還列舉了四個美元繼續走弱的結構性原因：
美國外債規模膨脹：從 2005 年 GDP 的 9% 擴大到目前的 88%。
美元 " 過度持有 " 現象：美國僅占全球貿易的 16%，但美元占全球外匯儲備 58%，瑞銀外匯團隊估計 G10 國家未對沖美元頭寸約 13.4 萬億美元，僅減少 5% 就會導致 6700 億美元的美元拋售。
全球關稅擾動風險：貿易保護主義可能影響美元地位。
購買力平價角度高估：從基本面看美元仍被高估。
新興市場可能是最大贏家，A 股市場適度受益
瑞銀全球股票策略團隊認為，美元走弱對全球股市是積極因素，兩者歷史上呈現負相關關系。從區域來看，新興市場可能是最大贏家。基于過去十年的數據，瑞銀估計美元指數下跌 10% 將為新興市場帶來相對于全球股市 9% 的超額表現。
瑞銀中國經濟學家認為，中國不太可能將人民幣貶值作為應對關稅上調的政策工具，也不會主動推動人民幣大幅升值，預計 2025 年人民幣匯率短期內偏向強勢。據見聞此前文章，中國央行副行長鄒瀾周一表示，中國不尋求通過匯率貶值獲取國際競爭優勢，人民銀行的匯率政策立場是清晰和一貫的，將繼續堅持市場在匯率形成的決定性作用，保持匯率彈性，同時強化預期引導，防范匯率超調風險，保持人民幣匯率在合理均衡水平上基本穩定。
作為全球新興市場的一部分，A 股應該會自然受益于人民幣小幅走強帶來的全球資金流入。但由于外資在 A 股的持股比例仍然較低，A 股市場從外資流入中受益的程度相對有限：
據央行數據，截至 2025 年第一季度末，外國投資者 A 股持股金額為 2.97 萬億人民幣，僅占 A 股總市值的 3.4%。
而在 MSCI 中國指數中，A 股權重為 17%。
AH 溢價與美元指數的關聯：流動性是關鍵因素
研究發現，過去十五年 AH 溢價與美元指數高度相關，相關系數達 0.83。這看似反直覺，因為港元與美元掛鉤，理論上強勢美元應該使 H 股 ( 以港元計價 ) 表現優于 A 股。然而，歷史上當美元走強時，AH 溢價通常會上升。
美元走強通常反映海外流動性收緊，這可能拖累 H 股表現。
當美元走弱、全球流動性寬松且新興市場出現全球資金凈流入時，H 股將表現更好。
下半年 AH 溢價或維持中期低位
2025 年上半年，隨著美元指數走弱，AH 溢價有所回落，這主要歸因于 A 股和 H 股流動性條件的顯著差異。從全球資金流向看，弱美元導致新興市場出現凈流入，由于 H 股在新興市場中權重較大，這一趨勢更有利于 H 股。
具體數據顯示：
2025 年上半年南向資金凈流入達 6842 億人民幣（主要流向中國互聯網巨頭、創新藥和新消費行業），同比增長 101%，創歷史新高。
相比之下，A 股共同基金發行相對疲軟，2025 年上半年主動管理型共同基金新發行規模為 922 億人民幣，遠低于 2020-2022 年上半年平均 5138 億人民幣的水平。
瑞銀預計，2025 年下半年，隨著美元可能進一步走弱，AH 溢價可能會維持在中期低位，除非有大量額外流動性流入 A 股市場。
對投資者而言，在美元走弱、全球流動性寬松的背景下，H 股可能提供更好的投資機會，特別是那些受益于南向資金流入的板塊，如互聯網、創新藥和新消費行業。同時，A 股中那些進口成本高或美元債務敞口大的行業，如家電、交通運輸、有色金屬和電子行業，也值得關注。
