本文系基于公開資料撰寫，僅作為信息交流之用，不構(gòu)成任何投資建議。
出品｜公司研究室
文｜淮上月
4 年前的 2021 年 2 月 23 日，洋河股份（002304.SZ）董事會選舉張聯(lián)東擔(dān)任董事長。
在次年的洋河封藏大典上，張聯(lián)東曾發(fā)出 " 靈魂三問 "：" 明天還能‘活’下去嗎？明天還能‘活’得更好嗎？明天還能‘活’得更有尊嚴嗎？"
當(dāng)時，面對洋河業(yè)績下滑的現(xiàn)狀，不少投資者對這位 " 空降兵 " 抱著厚望，希望他能重振洋河藍色雄風(fēng)。但是，他們期盼的奇跡沒有出現(xiàn)。
2024 年，洋河的業(yè)績出現(xiàn)斷崖式下滑，并最終丟掉行業(yè)前三地位。
洋河丟掉行業(yè)前三地位
這些年，除了貴州茅臺（600519.SH）、五糧液（000858.SZ）穩(wěn)居行業(yè)營收冠亞軍外，頭部白酒其余位次很不穩(wěn)定。其中，洋河股份、瀘州老窖（000568.SZ）、山西汾酒（600809.SH）對于行業(yè)老三的爭奪，近乎白熱化。
張聯(lián)東上任的 2021 年，洋河股份年度總營收 253.5 億元，排在行業(yè)第三；瀘州老窖 206.4 億元，山西汾酒 199.7 億元，分別排在第四、第五。
不過，洋河股份這個業(yè)內(nèi)老三的含金量已經(jīng)不足：一是其當(dāng)年的歸屬凈利潤只有 75.08 億元，比瀘州老窖少了 4.48 億，業(yè)內(nèi)排行第四；二是其營收增速不及山西汾酒，汾酒當(dāng)年營收增速高達 42.75%，遠遠超過洋河股份的 20.14%。
一語成讖。
2024 年財報顯示，洋河股份營收下滑，終于丟掉行業(yè)第三的寶座。
這一年，洋河營收 288.8 億，跌出 300 億俱樂部，不僅低于山西汾酒、瀘州老窖，而且只比這兩年奮勇追趕的古井貢酒（000596.SZ）多了 53 億。
與此同時，瀘州老窖凈利潤 134.7 億，山西汾酒 122.4 億，洋河凈利潤僅 66.73 億，只比古井貢酒高 11 億。
到了這時候，洋河股份在頭部白酒中的掉隊，已經(jīng)遮掩不住了。
無論年度總營收，還是凈利潤，洋河股份都在 TOP6 白酒中淪為第三陣營：貴州茅臺、五糧液屬于第一陣營；山西汾酒、瀘州老窖是第二陣營；洋河股份、古井貢酒排在后列。
營收增速連續(xù) 7 個報告期下跌
利潤增速連續(xù) 12 期滑落
冰凍三尺非一日之寒。
事實上，洋河業(yè)績的滑落，并不是自今日開始，甚至也不是從張聯(lián)東上任后出現(xiàn)。早在 2012 年后，其營收就再未出現(xiàn)上市初期動輒 50% 以上的快速增長。
張聯(lián)東上任后，洋河業(yè)績表現(xiàn)并不穩(wěn)定，尤其是利潤增速大起大落。
2021 年，洋河股份凈利潤增長僅 0.34%；第二年強勁反彈，增速高達 24.91%。就在許多投資者開始憧憬洋河業(yè)績復(fù)興時，第三年公司凈利潤增速跌到個位數(shù)，只有 6.8%；第四年，洋河利潤竟然不增反降，下滑 33.37%，2025 年 1 季度更是跌了 39.93%。
年報顯示，五糧液、瀘州老窖的營收與利潤增速都跌到了個位數(shù)；2025 年 1 季度，瀘州老窖利潤增速僅剩 0.41%，但好歹還在增長。
TOP6 白酒中，只有洋河股份的 2024 年年報與 2025 年 1 季報，業(yè)績均出現(xiàn)負增長。
財報顯示，截至 2025 年 1 季度，洋河股份的營收增速已在 7 個報告期連續(xù)下跌，凈利潤增速也同步下滑。直到 2024 年 3 季報，營收與利潤增速同時出現(xiàn)負增長時，才引起市場廣泛關(guān)注。
事實上，洋河股份凈利潤增長 " 拉胯 " 更早，截至 2025 年 1 季報，已有 10 個報告期連續(xù)下滑。這家江蘇名酒的業(yè)績曲線，讓人真正見識到啥叫 " 量變引起質(zhì)變 "。
但藍色旋風(fēng)效應(yīng)已不再
白酒圈曾有 " 茅臺品牌有溢價，洋河渠道有溢價 " 的美談。當(dāng)年，洋河股份掀起 " 藍色旋風(fēng) "，在全國攻城略地，營收增速一度高達 90%。
這些年，公司在營銷上并沒有懈怠，不僅滿世界打廣告，渠道建設(shè)也繼續(xù)發(fā)力。
以 2024 年為例，洋河股份實施 " 省內(nèi)精耕 + 省外突破 " 雙輪驅(qū)動。當(dāng)年，公司在江蘇省內(nèi)的經(jīng)銷商增加 39 家，江蘇省外經(jīng)銷商增加 38 家，全國總計增加 77 家。
與此同時，公司營銷也舍得花錢。
2023 年，洋河營銷費用 53.87 億，同比增加 28.9%。其中，全國性廣告費用 4.08 億，地區(qū)性廣告費用 7.03 億，合計 11.12 億。
2024 年，洋河銷售費用 55.16 億元，占比 19.1%。數(shù)據(jù)顯示，自 2018 年以來，洋河股份銷售費用幾乎逐漸增加，銷售占比也在不斷提高。
那么，當(dāng)初藍色旋風(fēng)席卷全國的營銷效應(yīng)為何不再？
業(yè)內(nèi)人士認為，原因或許是多方面的，但根本因素恐怕還是洋河品牌建設(shè)沒有跟上。
公開信息顯示，在品牌建設(shè)方面，洋河目前以 " 雙名酒、多品牌、多品類 " 為核心，重點圍繞 " 綿柔品質(zhì) " 和 " 年份老酒 " 定位下足功夫，系統(tǒng)布局從高端引領(lǐng)到大眾消費的立體化產(chǎn)品矩陣。
不過，這種多維發(fā)力的品牌建設(shè)，效果似乎不盡人意。
有圈內(nèi)人感慨：" 這么多年，洋河始終沒有能培育出能打開高端市場的大單品，哪怕有一款飛天茅臺、五糧液普五、國窖 1573 這樣的國民品牌，樹立起價格標桿，公司整個營銷局面就完全不一樣。"
這一點，從銷售費用占比上就可以清晰看出。
銷售費用占比越少，說明品牌影響力越大，廣告投入也越有成效。
在營收 200 億以上的頭部白酒中，除了古井貢酒，洋河股份銷售費用占比最高。也就是說，每賣 1 瓶酒，洋河就要比茅臺、五糧液、汾酒、瀘州老窖多花不少錢。
這也從側(cè)面證實，洋河股份的品牌影響力不及上述 4 家公司。
張聯(lián)東任上這塊短板依舊
洋河產(chǎn)品矩陣中，中高端缺乏百億大單品，這種窘境其實早就存在。
2023 年 4 月，第 108 屆全國糖酒會上，針對有專家提出公司高端產(chǎn)品還有很大市場空間，張聯(lián)東回應(yīng)稱：目前 " 洋河股份弱在高端 "。
他表示，面對行業(yè)的變化，在夢 9+ 等高端產(chǎn)品方面，洋河股份也在全力發(fā)展。" 我們已經(jīng)在規(guī)劃，超高端我們占 10%，一千價格帶我們占 10%。"
但是，要實現(xiàn)這兩個 10% 目標，談何容易？
年報顯示，洋河股份中高端產(chǎn)品的營收增速很不穩(wěn)定。
僅以張聯(lián)東上任這 4 年為例，2021、2022 年，中高檔酒營收增速均超過 20%；2023 年增速大跌，同比僅增加 8.82%；2024 年，中高端白酒銷量不僅沒有增加，反而出現(xiàn)下滑，當(dāng)年銷售金額 243.17 億，比上一年減少 42 億，同比下滑 14.79%。
一家白酒中高端產(chǎn)品賣得如何，直接影響公司毛利率。
財報數(shù)據(jù)顯示，洋河股份的毛利率，在頭部白酒中也一直不高。
2021 —— 2024 年，洋河股份的銷售毛利率，不要說與貴州茅臺、瀘州老窖相比差一大截，即使是與山西汾酒、古井貢酒這樣的同一陣營品牌相比，也始終沒有優(yōu)勢，而且有被落下的風(fēng)險。
以 2024 年為例，洋河股份的毛利率僅 74.06%，在頭部白酒 TOP6 中倒數(shù)第一。
Chioce 數(shù)據(jù)顯示，張聯(lián)東上任后，自 2021 年 4 月底發(fā)布頭一年年報起，到今年 4 月底發(fā)布 2024 年年報，4 年間洋河股份市值下跌 61%。
在此期間，一直持有洋河股票到目前的投資者，損失可謂慘重。
身為公司掌門人，張聯(lián)東是否還記得當(dāng)初的 " 靈魂三問 "？他又如何讓這些投資者在親友面前 " 活 " 得更有尊嚴呢？
